2016年8月，由投中信息、《投资中国网》举办的“2016年中国投资年会·深圳”在深圳香格里拉酒店举行。随着资本市场改革逐步深入，政府鼓励大力发展私募行业。私募股权机构也在优化投资策略、增加退出路径等诸多方式推动行业创新。如何继续推进经济体制改革，特别是产业体制改革及促进产业结构调整等一系列问题在大会讨论。
中国实体经济持续降温，产业领域正在经历创新升级的变迁，产业公司开始尝试多元化，企业通过并购快速扩张，是否可以持续这种模式，投资机构如何判断一个企业的价值，如何发现投资机会和参与其中?
在“产业的创新与布局”分论坛中，主持人德同资本创始主管合伙人田立新与鼎晖投资夹层基金创始合伙人胡宁、架桥资本董事长徐波、招银国际资本首席投资官王红波、启明创投主管合伙人梁颖宇展开了热烈讨论。
田立新：感谢主办方投中给我们这个机会和大家交流，感谢在座台下的听众，希望我们台上各位嘉宾给大家分享最好的干货，让大家物有所值。我叫田立新，德同资本的创始主管合伙人，在座几位嘉宾代表的是PE、VC市场上主流的投资机构，是一个非常好的组合，今天和大家分享。
胡宁：大家好，我是胡宁，我简要把鼎晖以及鼎晖夹层用最短的语言做一下介绍，鼎晖是国内目前比较成功的基金，PE成长基金、对冲基金，夹层基金，整个鼎晖的管理规模大概人民币1200亿左右，我负责的夹层基金目前管理的AUM大概是10亿美金，我们刚刚完成了四级基金的融资，我们拿到35亿人民币LP的钱，其中百分之百是机构投资人，是以国内的显资、高校基金、央企、国企的投资公司、上市公司构成的LP。目前投资规模已经超过100亿，在这里我们也希望通过交流平台，共同展望一下未来要做的投资。
田立新：下面有请梁总，梁总是启明创投的主管合伙人。
梁颖宇：大家好，我是启明创投的梁颖宇，启明创投是十年前开始的，刚融了第九个基金，年初刚融第五个美元基金，刚融的第四个人民币基金，我们总共管理27亿美元，这十年我们投了170家公司，40%是互联网的，40%是医疗，我是主管医疗，其他的是IT、新能源，医疗里面我们也有十几家公司，我们还是挺高兴今天有机会和大家一起分享，谢谢。
田立新：下面有请徐总，徐总是架桥资本的董事长。
徐波：大家中午好，我是架桥资本的徐波，架桥资本是2009年成立了PE、VC管理机构，我们是一家追求回报不在于规模的一家管理机构，LP主要来自国内80多家上市公司或是上市公司的大股东，我们主要集中在两个领域进行垂直的投资，一个是智能装备，一个是消费品，已经投过的上市公司，已经上市的有白云电器、先锋医药等在智能装备、消费领域的上市公司，同时也管理并发行并购基金。
田立新：下面请招银国际资本首席投资官王红波。
王红波：各位好，我们是资本市场、PE市场新的玩家，招银国际是去年才有了PE的板块，我们依托于招商银行，植根于招商银行，发展速度还是挺快的，目前管理的基金规模在250亿，过去7个月投了70亿人民币，整个的基金特点，我们有中国最好的客户资源，我们的客户年轻、网络依赖、爱消费、学历比较高、比较有钱，希望把我们的客户资源嫁接到投资标的里，我们的核心理念就叫招银动力，以招银动力助推投资的企业，谢谢大家。
田立新：我和我的团队2000年开始做PE、VC，一晃16个年头，目前管理人民币、美元等值110多亿，我们投资的方向也是包括大消费、TMT、互联网、大健康、高端制造等。过去投了加起来200多个企业，通过嘉宾介绍大家看到我们的阵容非常强势，最关键是各有特色，有做夹层的，有做上市公司，先开一个头，过去一年大家也都看到整个PE、VC的市场波澜起伏、变化多端，今天整个的会议主题叫做变革，当然变革下面很重要的一点就是驱动中国，我想请在座各位嘉宾简短介绍一下、回顾一下从自己的角度、从自己基金的角度，过去这一年你们的一些观察和一些观点，可以和大家分享。
胡宁：夹层基金是在国内创新型的基金，可能很多人在问到底什么是夹层基金，是做什么的?夹层基金实际上是股权投资的范畴，投资于企业比较成熟阶段，对投资的预期回报比较明确的阶段，是这样的投资，投资方式更多是以债股结合的方式对企业做投资。应该讲它既有债性的特点，同时也有股性的特点，我们在做投资的时候，我们通常会考虑到当下的客户，也会考虑投资的机会，这是夹层基金的特点。
在中国我们到底做了什么事?从四个方面和中国的实体经济在结合：
传统意义上做夹层还是房地产，因为房地产有它的特性，包括风险控制的手段以及回报和相对的高收益，国内来讲夹层基金还是比较多做房地产，鼎晖夹层是在做调整，随着宏观调控和市场的波动，把房地产行业缩减为做一线城市为主，部分二线城市相对比较好的交易对手，随着整个中国经济的发展，尤其是中国经济下行的特点，我们参与了资本市场的并购、重组，这是我们目前做夹层的重点。主要是通过参与一些上市企业，无论是海外的还是境内的并购，或者是有一些借壳上市的需求，或是不动产资产重组的需求，我们提供MBO的解决方案。
我们做成长型企业的融资，一个企业经过天使、A轮、B轮融合会进入Pre-IPO，企业上市之前同样需要做并购、重组，如果再做股权融资成功率很高，他会稀释股权，他更愿意用夹层资本的力量实现规模重组。
最后是我们正在做或是将来也会看的，中国的不良资产比较多，随着中国经济的下行，L型的走势 无论是企业的发展还是出现一些不良资产会很多，我们也在观察和尝试。
田立新：胡总是从夹层基金相关的行业和机会给大家做了回顾，下面有请梁总，从你们启明创投的角度有什么看法和回顾?
梁颖宇：我们在170家公司里，投出超15家的“独角兽”公司，有人问，今年估值会不会掉下来，明年会不会掉下来?我们认为估值掉下来是应该的，很多公司估得还是蛮高的，尤其是美国，不像2000年泡沫的时候掉得这么厉害，我们投的公司，他们基本上都在成长，今年也做得很不错。要去融资的时候，还是会有很多给我们，估值那边可能有一点下降，我觉得这个还是挺健康的。从科技发展的角度，我们这几年投资了哔哩哔哩，也做的很好。 从医疗的角度两年前也投过只有两个人的公司。
田立新：感谢梁总的观察，梁总在这方面是专家，下面有请徐总对过去一年体会和经验跟大家分享。
徐波：过去一年是颠覆的一年。比如说新三板热，股市很热闹，也都过山车掉下来，过去一年是急剧变化了一年，过去一年我们也看到不变的东西，我们的创业者、我们的公司、我们上市公司不是在被收购的路上就是在寻找收购标的的路上，这到了一个时代，这个时代会持续十年、二十年、三十年，这是中国经济并购的时代，产能过剩是通过计划，通过政府的手要消灭很困难，通过并购是可以实现的。
过去一年我们的体会，并购有他的特点，和国外是有差异的，也就是说中国目前的环境下，具有很大的挑战性，在欧美国家不一样，因为公司是非上市公司，公司都是几代传承以后，很多公司都是职业经理人，都是基金掌管的公司，一个基金和一个职业经理人把公司卖掉是业绩，买掉也是业绩，卖掉是战略的需要，买回来也是战略需要，国外说这种买卖很容易有很好的动机，同时还有大量的职业经理人市场，所以买和卖中间有职业经理人的运营，买卖都是便利的，同时又有职业经理人的市场。
中国这三点都不成立，一是大家都是创始人企业，都像卖儿子一样，买回来又说你这个企业根本不值钱，造一个生产线就把他竞争下去的，在中国一个不愿意买一个不愿意卖，中间还有缺失的一环是没有职业经济人，在中国做这件事情是比较有难度的。
有的上市公司为了赚钱去的，有的上市公司为了做事业去的，我们愿意陪伴做事业的企业家把并购基金做好，当然这个涉及到中国证监会的管制和中国的融资环境、并购贷款等方面的限制，所以在并购上，在国内、并购架构设计上还是要多费一些功夫。我不展开，只是说我们关注到一点，并购一直很火爆，也会持续火爆，中国的并购和欧美的并购是有很大差距的。
田立新：感谢徐总对一年的回顾，最后有请王总从你们招银国际资本的角度简单对过去这一年的观察和理解给大家做一个分享。
王红波：从我们的角度来看，首先我们看自己处在什么阶段，别的PE机构会死在什么地方?我们两个纬度来看，一个是周期，一个是泡沫，看是不是在周期顶端做投资，另外就是在泡沫的哪个阶段做投资，从这个纬度看，去年进入很疯狂的阶段，我们自己用四个字衡量我们的标准就是“时间价值”。
投资项目能不能穿越这个周期，能不能穿越这个泡沫，时间、价值来衡量我们的投资，这个东西说起来比较抽象，市场从疯狂到私有化的疯狂，到现在市场开始变得理性，我们也正在感受到从卖方市场向买方市场的转折很快来临了。其实并购也有很多泡沫，假如中国资本市场给我一个选择权，对并购标的有做空机制的话，我愿意拿所有的钱做空未来三年并购标的投资的企业，我愿意做空这些做并购的企业，做空三年。
田立新：从我们投资人的角度来讲，的确过去大半年也好十二个月也好，新三板的热度，IPO一会儿开闸、一会儿关闸，都是可以理解的事情，回顾这16年在这个行业的摸爬滚打，在中国唯一不变的就是变化，所以变化是好事，因为只有变化才能顺着变化把自己提高，包括自己的团队和公司。
我们和我的团队能做的是坚持基本面，坚持价值投资，今年是我们的丰收年，IPO开闸了，我们已经上市的，包括马上上市的有七八家，包括主板、创业板，新三板的基金每个月可能上两三个新三板，新三板的未来我们很看好，今天大家对新三板有自己的看法，未来是有机会的。外观不管怎么变化，我们做我们自己该做的事情，好好的发掘好公司，培养公司成长，机会来了，IPO开闸我们就上市，不开闸我们就好好等着，包括并购。
针对产业并购，并购如果真的有上万亿的资金在上市公司手里，那他拿钱都干什么?并购不光是产业并购，还包括各种多元化的并购，不光是海外的，从架桥资本的角度来讲，徐总做A股方面的资本运作，对产业并购这块有什么见解?
徐波：中国目前有两个市场，一个场内市场，一个场外市场，场内市场就是上海和深圳，场外市场是新三板，再简单点分，中国有两个市场，一个散户市场，一个机构市场，散户市场就是深圳和上海，机构市场就是新三板。
现在一个简单的结论，二十多年我们把一个散户市场没有做好，未来能不能把机构市场做好，不知道，这是一个很大的问号。同时我们把上市公司进行分类，也可以分为几类，一是上海主板，尤其是上海主板，他代表国企和央企，是我党的资产，第二个是中小板，中小板代表 过去二三十年中国民营制造业的巅峰，创业板不算，创业板是中国民营制造业提供服务业的板块，他是中国民营制造业，中国的民营制造业不发达，所以创业板市值高估，这也是正常的。
新三板应该是未来80后的板块，我们是从所有制、年龄结构来看这几个板块，这几个板块无一例外的是市值很高，市值高是市盈率很高，市盈率很高是指并购的动机，市盈率1000倍，见谁灭谁，市盈率只有8倍的时候谁都买不起，这是中国目前财务上动机很强的一点，高市盈率，必须通过不断的并购，把公司的市值做实，这是一个方向上来看这个问题。
所谓变是因为以前的模式不行了，需要找机会，找谁呢?找自己的儿子接班不行，那就找别人家的儿子，这是收购别人来实现自己的转型和升级，没有能力收购别人就把这个平台让给别人，这叫借壳，未来上市公司有很强的财务动机，很强的事业动机，很强的传承动机来做收购兼并，收购兼并当然是一体两面，要说成功很难，本来就是很难做的事情，这和幸福的婚姻和不幸福的婚姻是一样的。比如说从大中国的角度来看，买过来、买过去都是GDP，没关系，我们应该鼓励，他又做了一个很差的并购没关系，他还是GDP的一部分，这就是我关于上市公司并购的观点。
田立新：非常感谢徐总诙谐幽默的比喻。在座诸位包括德同自己，我们希望还是做得好，做不好压力很大。徐总的观点非常值得大家深思。王红波代表招银国际资本，他们做的都是大生意，而且看得角度也有自己的特色，针对于产业并购机会，请王总介绍一些您的高见，谢谢。
王红波：上市公司并购，产业遇到瓶颈首先多元化，多元化本身就是一个巨大的陷井，90%做对了注定是失败，多元化并购我们不会去碰。产业上下游的整合，这里有很大的机会，在中国的并购大家都看到，中国的并购多数是为了填充市值，这种并购90%的并购是毁灭价值的，不会创造任何价值，从投资的角度来说我们坚决不碰。
再下一点是中国企业的海外并购，中国企业海外并购我们经历过很多海外并购的案例，如果从消灭流动性的角度来说是不错的选择，从投资回报选择的话，90%的中国企业和海外并购是失败的，是去送钱的。中国企业海外并购这个话说得有点绝对，有些领域是不错的，比如说做一些资源性的并购，比如说收矿、收农场、牧场、奶源可以做，收知识产权、IP可以做，像BAT有资源也可以去做。中国真正有输出能力的企业是非常有限的，95%以上的企业不知道自己出去干什么，从他们迈出第一步起，并购可能是失败的，我们看到很多著名的案例，并购交易成功了，并购整合能不能成功?这就是个问题。
田立新：王总的观点显然是非常特别的。正确与否相信在座各有各的判断，王总有一点的观点是正确的，尤其是国内的企业，高市盈率也好，造成有一点泡沫，某种意义上泡沫夯实或是输出泡沫，怎么做这里很多的坑，具体怎么做，下面请梁总的角度谈谈对这个话题有什么特别的看法和见解和大家分享。
梁颖宇：其实我们有几家公司也给A股上市公司收购了，其实几年前大家也说，在医疗的角度，90%的退出都是并购，10%是IPO，国内以前90%是IPO，10%是并购的，现在我觉得有点不一样，我们下面投了很多公司，他们现在陆陆续续也在海外收购了，我也在帮我下面五家公司都在海外收购一些他们有技术的公司，我们看到在海外，一个中国公司在海外收购公司，在美国也好、欧洲也好都面临很多问题，而且我们也看到有很多都不太成功，我们跟他们谈的时候都要跟他们说，你们要去收购是为了什么原因，是为了批买找到一些更好的科技，进到中国来还是希望在海外收购一些已经有销售渠道的公司?有的时候在欧洲收购了公司以后很难裁人，包括法国等等，我觉得以前的经验都非常值得参考。
田立新：谢谢梁总，梁总从她的角度，尤其是医疗健康的角度谈到他们对并购的间接，大家要关注在医疗健康的并购，包括德同资本自己投的医疗健康在海外的标的，还有一些IPO以后又被并购了，最后殊途同归，这方面的并购是非常的活跃。最后有请胡总对并购话题给大家发表一些见解。
胡宁：并购是很大的话题。海外并购成功得不多，失败得特别多，无论是阿尔卡特还是摩托罗拉，我们看到更多的是失败案例，为什么这这么多失败案例，企业还这么趋之若鹜?并购是企业发展的原动力和捷径，这一点作为鼎晖，我们作为非常扶持、看重企业成长的投资机构来讲，我们也和企业一起做了很多并购，这个感受也很深，我就简单谈几个小案例。
讲到海外并购，这是鼎晖的长项和专长，我们帮助双汇把美国最大的肉联厂并购了，那是至今为止最大并购，接近70亿美金，里面有很多交易方式。现在还是谈并购的做法，通过并购我觉得我们当初有一个非常明确的思想，就是一定要利用资本市场，看不同资本市场的PE倍数，再做出适合企业上市的市场。
当初我们看到菲尔德在美国只有5到6倍PE，消费类的企业在A股也好，在港股也好有十几倍、甚至二十倍的PE，这就让我们产生并购的动力，我们通过双汇并购菲尔德以后，我们把双汇境外的业务和菲尔德共同放在香港，并购以后我们怎么管理这个企业，怎么让这个企业发扬光大，这其实有很多的故事，我们对菲尔德团队承诺不做变更，我们利用中美市场猪肉价格的差异，我们能把史密斯菲尔德非常优质、干净的猪肉能给低于中国市场的成本进口到中国销售，这是对史密斯菲尔德最大的贡献，他可以在中国市场。对于中国人民有什么好处?我们可以吃到比较便宜、比较卫生的美国猪肉，一个成功的案例不但要在资本市场获取高回报收益，还要在实体经济上为两国的人民、实体经济贡献。
去年并购美国医药生物科技公司，这个具体名字不披露了，这个上市公司是做化工的，要靠自己研发生产可能猴年马月都没法赚钱，他通过走并购捷径，他把美国最先进的生物制药技术回归A股再装到A股上市公司，享受A股的PE回报，这也是非常典型的成功案例。
为什么出了这么多失败的案例，为什么还愿意去并购?这里还有很多的机会。国内市场目前的资本市场也有非常多的并购机会，大家知道IPO去年注册制推出来，新三板的问题，其实很多优质企业还是希望通过借壳或是重大资产重组的方式实现上市，热点就是中概股类似360回归，这是一种趋势。我们看到很多国内的优质企业也是在看这样一些机会。鼎晖、鼎晖夹层愿意帮助这样的企业实现、完成他的回归，通过专业线、通过价值、通过资本，通过交易结构设计，能让企业完成这样的回归。虽然并购的企业会发生很多变化，有可能会失败，趋势一定是一个大趋势。
田立新：感谢胡总从鼎晖夹层的角度做了一些阐述，我们和胡总合作过并购海外，并购从德同资本的角度，是我们很重要的，也是帮助被投起来做大做强的手段，大家看得到，我们和大多数A股上市的企业成立并购基金，想让这个并购基金在国内找机会，包括多元化也好，包括上下游也好，还有现在越来越多的是走出国门到海外进行并购，这个并购就像我们做投资一样，大家知道投资很好投，把钱投出去收回来再增值这是很困难的事情，其实并购完全是一样的，并购也很简单，把钱给别人，把东西买回来，资产、团队等等，这个活是非常专业，而且不建议一般的企业家、公司没有准备好出去，引用招银国际王总的话，90%可能是失败的。
并购也好，不管资本市场怎么变也好，从投资的角度帮助企业做大做强的手段，这个行业不光是大鱼吃小鱼，还有快鱼吃慢鱼，我们可以通过并购让我们并购的企业、买方能够很快的把市值做得更大，价值能更好的提升，这是做PE、VC的增值服务，时间有限，简短让在座每位嘉宾从胡总开始对未来做一个比较简单的展望，包括对未来的机会和看法。
胡宁：对中国的经济悲观，对中国投资乐观。L型出现的很多投资机会，我们在看什么呢?第一个是我们在看一些反周期的股，比如说不良资产，这就是一个反周期的机会，在经济低迷阶段会出现很多这样的，企业的角度，企业的不良，或是资产的角度资产的不良，都有一些很好的机会，非常专业的评判能力和处置能力以及运营能力，怎么把不良的企业变成优质企业，这是非常考投资专业水平和技术的。从方向展望来看，我们认为这是接下来五到十年中国的投资机会。
另外随着经济下行，并购重组的机会会越来越多，并购重组某种意义上也是反周期的做法，我们也会在并购重组方面加大我们的投资力度，我们也相信会遇到很多很好的标的。我们放眼全球来看，我们还是对海外市场，我们在积极布局，也会做一些美元夹层基金的事情，布局美元投入海外。全世界的发展来看，包括供给、需求来看，美国还是一个经济算比较好，走出了他的低谷，同时需求是全球的市场需求，尤其是中国人喜欢去美国买房，我们也会投一些海外的机会。如果总结一下的话，这些方面我们会考虑。
田立新：谢谢胡总，下面请梁总展望。
梁颖宇：去年互联网两个最大的合并都是我们下面的两个公司做的，我们也看到了今年、明年还会继续很多合并收购，我们现在有三十家到四十家公司报上市，刚融了新的基金，我们会投一些新课题，在互联网的医疗、IT、新能源，各位有什么好的东西我们都有兴趣，不光在国内，在美国我们也投了一些。
田立新：下面有请徐总。
徐波：简单来说，未来属于股权的时代，属于并购的时代，现在说资产荒是一个伪命题，不是资产荒，世界上并不缺少美食缺少发现，这就是我们的机会，也是我们未来的机会，未来的机会有几点，大家都会看到人民币，这是一个趋势，还有一个是不良资产，不良资产反过来是有良资产，中国的经济不断把不良资产变成有良资产的过程。三是权益类，权益类的市场是相当相当大，大到什么程度?大到无边，所以中国的流动性需要寻找资产去匹配。说到并购一句话，世界500强没有一家靠自我积累、自我发展成为世界五百强的。
田立新：谢谢徐总的精彩见解，下面请王总。
王红波：作为招银国际，未来我们重点还是坚持招银动力的核心策略，我们的核心优势是我们的客户基础，我们最重要的投向会投在消费关的领域，比如说我们针对医疗和健康领域，60后要准备变老了，他们养家糊口、省吃俭用，现在到了把钱钱交给健康服务的年龄了，所以医疗消费、医疗健康是我们的重点。另外一个文化、教育、体育、娱乐消费以及的生活服务领域，尤其是90后的消费是我们布局的重点，我们认为这里有金矿。好像漏了70后、80后，他们把大部分钱都交给银行按揭了，似乎除了旅游出行，这个年龄段的消费乏善可陈。除了以客户基础的消费领域以外，我们会在两个领域做重点布局：智能硬件及新能源汽车产业链，尤其后者，是我们未来几年的一个重点。”
田立新：感谢王总的分享，德同资本未来是非常有信心的，也是我开始反复强调的一点，我们做投资真的是价值投资，投资是长线，不是今天进去能出来的，包括几个月前，一个星期挂牌两家公司，而且都是在深圳，一个是八年，一个是五年半，我们投资根本就是很苦的活，而且是长线，要提升价值、发现价值的过程。
对未来的小结是这些，我们投资强调投人，PE、VC的角度来讲，我们要对自己不断的创新，在座几位嘉宾说的机会特别赞同，这都是机会，但机会是怎么能让他创造出真正的价值，靠在座的听众，靠企业家，还有靠我们上面干活的人，PE、VC的活真的要一直去创造、寻找价值。有人说是资产荒，其实根本不是资产荒，任何事情都是价值判断的，你说不好我给你打一折是不是好，肯定是好，什么都是相对的。
